La dernière décision de la Fed de maintenir les taux d'intérêt était largement anticipée par les investisseurs, qui continuent d'espérer que le cycle de resserrement approche de sa fin. Toutefois, les dernières projections du FOMC sont peu optimistes. Le taux des fonds pourrait être augmenté une fois de plus cette année et rester élevé l'année prochaine.

Plus sensible à la disponibilité du crédit qu'à son coût

La principale surprise est la capacité de l'économie américaine à résister jusqu'à présent à des hausses de taux, de 525 points de base (soit 5,25%), au cours des 18 derniers mois. Le terme « résilience » semble largement approprié pour décrire ce qui se passe. Pourquoi alors l'économie américaine est-elle si résistante ? Pour y répondre, il faut prendre en compte les facteurs qui lui ont permis de s'adapter à toute une série de chocs au cours des 50 dernières années.

L'un des principaux enseignements de cette période est que l'économie américaine est plus sensible à la disponibilité du crédit qu'à son coût.

Cela est apparu pour la première fois pendant le mandat de Paul Volcker en tant que président de la Fed, qui a débuté en 1979. Il était déterminé à mettre fin à une décennie de forte inflation aux États-Unis et a commencé par abandonner la politique de la Fed consistant à cibler le taux des fonds fédéraux en faveur d'un contrôle des réserves bancaires. Lorsque le taux des fonds a atteint 17% au début de l'année 1980, pratiquement tous les prévisionnistes s'attendaient à une grave récession.

Au lieu de cela, l'économie a relativement bien résisté jusqu'à ce que la Fed mette en place un programme de restriction volontaire du crédit en mars 1980. L'économie s'est alors effondrée en l'espace de quelques jours et le taux des fonds a chuté. Le programme a ensuite été supprimé au début du mois de juillet, et tant l'économie que les taux d'intérêt se sont rapidement redressés.

La crise des subprimes, l'électrochoc

Cette leçon sur les conséquences d'un resserrement du crédit a été renforcée lors de la crise financière de 2007-2008. Les marchés du crédit se sont grippés lorsque les acteurs du marché ont été incapables d'évaluer la valeur de titres complexes adossés à des hypothèques et l'exposition des institutions financières à ces titres. La récession qui s'en est suivie a été la pire de l'après-guerre, et la Réserve fédérale a été contrainte de mener des politiques monétaires peu orthodoxes pour éviter un effondrement du système financier digne des années 1930.

Dix ans plus tard, Ben Bernanke a analysé ce qui s'était passé dans un document de Brookings et a conclu que « la gravité de la grande récession reflétait en grande partie les effets négatifs de la panique financière sur l'offre de crédit ». En particulier, l'effondrement de l'immobilier ne peut expliquer à lui seul pourquoi la Grande Récession a été aussi grave qu'elle l'a été.

Aujourd'hui, la principale raison pour laquelle l'économie a pu absorber les hausses de taux est qu'elles ont un impact différent selon le secteur. Le secteur bancaire est particulièrement vulnérable, car les banques doivent gérer un décalage d'échéances entre les prêts à long terme et les dépôts à court terme. Les faillites de la Silicon Valley Bank et de la Signature Bank au printemps ont suscité des inquiétudes quant à la capacité des banques régionales à gérer le risque de taux d'intérêt. Bien que les problèmes des banques aient été contenus jusqu'à présent, la Fed et les acteurs du marché surveillent un resserrement du crédit bancaire.

Le logement est un autre secteur touché, car les taux hypothécaires ont plus que doublé cette année. Toutefois, comme les propriétaires qui ont contracté des prêts hypothécaires à taux fixe sur 15 ou 30 ans sont bloqués à des taux bas, ils ne ressentent pas l'effet de la hausse des taux aujourd'hui.

De même, contrairement à la plupart des pays, les entreprises américaines sont en mesure de contracter des emprunts à long terme. James Mackintosh, du Wall Street Journal, souligne que certaines des entreprises américaines les plus importantes et les plus fiables ont bénéficié de la hausse des taux d'intérêt parce qu'elles avaient bloqué les taux lorsqu'ils étaient bas.

Outre la sensibilité aux taux d'intérêt, plusieurs autres caractéristiques de l'économie américaine ont contribué à atténuer la gravité des récessions aux États-Unis.

Tout d'abord, l'économie est très diversifiée. Les cinq plus grandes industries, qui représentent environ deux tiers du PIB, appartiennent à des secteurs différents. Cela atténue l'impact d'un choc sur l'ensemble de l'économie, car certaines industries s'en sortent mieux que d'autres. C'est la base de l'argument selon lequel l'économie américaine connaît une « récession roulante ».

Une main-d'œuvre mobile

Deuxièmement, la main-d'œuvre américaine est très flexible. Lors des deux chocs pétroliers des années 1970 et 1980, on a assisté à d'importantes migrations de travailleurs de « la ceinture de rouille » vers « la ceinture de soleil ». Par la suite, la mobilité de la main-d'œuvre s'est réduite au fur et à mesure que cette migration suivait son cours. Toutefois, lorsque la pandémie de Covid-19 a frappé et que les travailleurs ont perdu leur emploi ou se sont retrouvés confinés à la maison, nombre d'entre eux se sont mis à leur compte et sont entrés dans le monde du travail.

Cela témoigne de l'expansion rapide de l'économie numérique en Amérique. Le Bureau d'analyse économique estime qu'en 2018, elle représentait 9% du PIB et 5,7% des emplois. C'est le secteur qui connaît la croissance la plus rapide depuis 2006, avec un taux de croissance annuel moyen de 6,8%, soit quatre fois plus que l'ensemble de l'économie.

Troisièmement, les multinationales américaines sont également des leaders mondiaux très dynamiques. Ce qui est frappant, c'est l'évolution dans le temps des plus grandes entreprises classées en fonction de leur capitalisation boursière. Aujourd'hui, les multinationales américaines dominent le classement. Quatre des cinq plus grandes entreprises du monde - Apple (3.000 milliards de dollars), Microsoft (2.400 milliards de dollars), Alphabet (1.700 milliards de dollars) et Amazon (1.400 milliards de dollars) - ont leur siège aux États-Unis, et seules cinq des vingt plus grandes entreprises n'ont pas leur siège aux États-Unis.

Compte tenu de ces faits, la résistance de l'économie américaine cette année ne doit pas être considérée comme un événement passager. Elle s'inscrit plutôt dans le contexte plus large d'une économie bien diversifiée, dotée d'une main-d'œuvre mobile et bénéficiant de l'esprit d'entreprise.

À l'avenir, le plus grand défi consistera à sevrer l'économie des augmentations massives des dépenses publiques. Au cours des 15 dernières années, le ratio de la dette publique par rapport au PIB a doublé, passant de 60% à 120%. Si l'intervention de l'État a permis de protéger l'économie pendant la crise financière de 2008 et la pandémie de Covid, ce rythme de croissance de la dette n'est pas soutenable. Il est temps de laisser l'économie voler de ses propres ailes et de démontrer sa résilience intrinsèque.